برسند. وضعيت واحد تجاري به طورناگهاني وغيرمنتظره منجر به ورشکستگي نمي شود. درمرحله نهفتگي ممکن است يک يا چند وضعيت نامطلوب به طور پنهاني براي واحد تجاري وجود داشته باشد بدون اينکه فوراً قابل شناسايي باشد. مثلاً تغيير درتقاضاي توليد، استمرارافزايش درهزينه هاي سربار، منسوخ شدن روشهاي توليد و… ازاين عوامل هستند.
اغلب دردوره نهفتگي است که زيان اقتصادي رخ مي دهد وبازده دارائيها سقوط مي کند. بهترين وضع براي شرکت اين است که مشکل درهمين مرحله کشف شود. مسئله دوم اينکه راه حلهاي آسانتري که دراين مرحله موثراست درمراحل بعد پاسخگو نخواهد بود ونکته سوم، اعتماد عمومي دستخوش تزلزل نخواهد شد اگر مشکل درهمين مرحله کشف و رفع شود. برطرف ساختن مشکل درمراحل بعدي باعث کاهش اعتماد عمومي به شرکت مي شود و درنتيجه دسترسي به وجوه دشوارتر مي گردد و شايد شرکت ناچار به رد پروژه هاي سودآور شود. مرحله کسري نقد وقتي شروع مي شود که يک واحد تجاري براي ايفاي تعهدات جاري يا نياز فوري، دسترسي به وجه نقد نداشته باشد گرچه چند برابرنيازش ممکن است دارائيهاي فيزيکي داشته وسابقه سودآوري کافي نيز داشته باشد. مسئله اينجاست که دارائيها به قدر کافي قابل نقد شدن نيستند وسرمايه حبس شده است. در مرحله نبود قدرت پرداخت ديون مالي يا تجاري، شرکت هنوز قادربه تحصيل وجه کافي از کانالهاي مصرف هست. مديريت ابزارهاي مناسب دارد؛ مثلاً استفاده ازافراد حرفه اي مالي ياتجاري، کميته اعتباردهنده وتجديد ساختار درتکنيکهاي تامين مالي و … ازطريق اين روشها هنوز هم مي توان مشکل را دراين مرحله شناسايي و برطرف کرد. درمرحله نبود قدرت پرداخت ديون کامل است که ديگر شرکت روبه نابودي رفته است. کل بدهيها ازارزش دارائيهاي شرکت فزوني دارد وشرکت ديگر نمي تواند از ورشکستگي کامل خود اجتناب کند(حاجيها،۱۳۸۴،ص ۶۴)۱٫
شکل شماره(۱-۲) : مراحل ورشکستگي (همان منبع،ص ۶۴)۲٫
۵-۲-۲ هزينه هاي ورشکستگي
ورود شرکتهاي جديد وخروج شرکتهاي غيرکارا ازجمله عمليات کاراي اقتصادي به شمار مي آيد. در همه سالها برخي ازشرکتها ورشکسته مي شوند و درهنگام ورشکستگي موارد هزينه زاي زير بروز مي کند:
۱- عموماً شرکتهاي ورشکسته مجبور مي شوند دارائيهاي خود را به قيمتهاي نازل وغيرمعمول به فروش برسانند. چه بسيار که فردي دارائيهاي يک شرکت ورشکسته را کلاً به قيمت نازل خريده وبه دو يا سه برابر فروخته است.
۲- منازعات بين طلبکاران ممکن است باعث شود نقد کردن دارائيها به تاخيربيفتد. دراين فاصله، احتمال خرابي فيزيکي و يا نابابي موجوديها و دارائيهاي ثابت مي رود. اين امرموجب هزينه مي شود.
۳- بخشي ازارزش شرکت صرف حق الزحمه وکلا، هزينه دادگاهها وهزينه هاي اداري مي شود.
آقاي دکترانواري رستمي هزينه هاي ورشکستگي را به دو دسته مستقيم وغيرمستقيم تقسيم نمود. هزينه هاي مستقيم شامل هزينه هاي اداري ودفتري، اجرت دادستاني، اجرت داوري دادگاه، اجرت حسابداري وارزشيابي و اجرت مزايدات مي باشد. وهزينه هاي غيرمستقيم شامل زيان حاصله برکارائي و درآمد شرکت پس ازشروع عمليات تسويه ازناحيه اعتباردهندگان، مشتريان وکارکنانش مي باشد. اعتباردهندگان تمايلي به اعطاي اعتبار اضافي ندارند، مشتريان ممکن است شروع به خريد ازجاهاي ديگر بنمايند، روحيه کارکنان شرکت کاهش يافته وگردش کارکنان درشرکت افزايش يابد. اين فرايند درصورتي که دارائيها درهنگام فروششان کمتراز ارزش دفتري شان به فروش برسند وخيم تر خواهد بود.
دريک طبقه بندي ديگر هزينه هاي ورشکستگي به چهاردسته طبقه بندي مي شوند:
۱- هزينه هاي واقعي که به علت توقيف اموال شرکت تحميل ده است.
۲- هزينه هاي واقعي که مستقيماً توسط طلبکاران تحميل شده و نه توسط خود شرکت ورشکسته.
۳- زيان شرکتهاي توقيف شده که توسط سود ساير نهادها خنثي شده است.
۴- هزينه هاي واقعي که توسط قسمتهايي بيش از شرکت توقيف شده يا مدعيان آن تحميل شده است.
هزينه هاي مستقيم مقابله با ورشکستگي بيشتر به شکل دستمزدهايي است که به متخصصان (به ويژه حقوقدانان وحسابداران) پرداخت مي شود.
مطابق تخمين هاي آقاي برنج۲۹(۲۰۰۲)هزينه هاي مرتبط ورشکستگي به شکل زيردسته بندي مي شود:
هزينه شرکت
هزينه هاي مستقيم:
– هزينه دستمزدهاي حرفه اي درزمان ورشکستگي ۳/۴-۱/۳/۰
– هزينه هاي پيش از ورشکستگي ۶۵/.%
– هزينه هاي منابع کارکنان داخلي ۴/۱-۷/.%
– کل هزينه هاي مستقيم ۳۵/۶-۴۵/۴/۰
– هزينه هاي غيرمستقيم۱۰-۵/۰
– کل هزينه هاي شرکت۳۵/۱۶-۹۳۴۵/۰
هزينه هاي مدعيان:
– هزينه هاي نظارتي ۴/۲/۰
– هزينه هاي قابل معامله ۷۵/۱-۲۵/۱/۰
– کل هزينه هاي مدعيان ۱۵/۴- ۲۵/۳/۰
– کل هزينه هاي مرتبط به ورشکستگي ومدعيان ۵/۲۰-۷۰/۱۲/۰(علي خاني،۱۳۸۵،ص ۶۲)۲٫
۶-۲-۲ تاثيرهزينه هاي ورشکستگي بر ساختار سرمايه
يکي ازمواردي که برتصميمات مربوط به ساختار سرمايه اي تاثير قابل ملاحظه اي مي گذارد هزينه هاي ورشکستگي است. هزينه هاي ورشکستگي غالباً ازمجموع هزينه هاي اداري وقانوني ورشکستگي تشکيل مي شود. زيرا هزينه هاي ورشکستگي شامل عدم کارايي عملياتي زمان ورشکستگي و فروش دارائيهاي شرکت به قيمتي کمتر از ارزش اقتصادي آنها نيز هست.درصورت وجود احتمال ورشکستگي و قابل توجه بودن هزينه هاي اداري و ساير هزينه هاي ورشکستگي، شرکتي که ازاهرم استفاده مي کند، براي سرمايه گذاران ازجذابيت کمتري برخوردار است. درصورتي که بازارسرمايه کامل باشد، هزينه هاي ورشکستگي وجود نخواهد داشت و لذا ارزش دارائيها با ارزش اقتصادي شان يکي خواهد شد. برعکس، چنانچه بازار سرمايه کامل نباشد، هزينه هاي اداري وجود خواهد داشت ودارائيها به قيمتي کمتر از قيمت اقتصاديشان به فروش خواهند رفت.
اين هزينه ها سبب خواهد شد که ارزش تسويه دارائيها ازارزش اقتصادي آنها کمتر شود وموجب خروج وجوه شرکت ازسيستم، ازنظرصاحبان بدهي وسهامداران عادي گردد. درصورت وجود هزينه هاي ورشکستگي، صاحبان سهام هنگام ورشکستگي مبلغي کمتراز زماني دريافت مي کنند که هزينه هاي ورشکستگي وجود ندارد. شرکت اهرمي نسبت به شرکت غيراهرمي احتمال ورشکستگي بيشتري دارد ولذا براي سرمايه گذاران نامطلوب تر است. احتمال ورشکستگي هميشه يک تابع خطي از نسبت بدهي به سهام نيست. ولي وقتي اين نسبت ازحد معيني گذشت، آهنگ احتمال ورشکستگي تندتر مي شود و هزينه موردانتظار ورشکستگي افزايش مي يابد وبا همان روند برارزش شرکت وهزينه سرمايه آن تاثير منفي مي گذارد. بستانکاران واعتباردهندگان، هزينه هاي ورشکستگي را به شکل هزينه هاي بهره بالاتر به سهامداران منتقل مي کند وسهامداران تحمل کنندگان نهايي بار هزينه هاي ورشکستگي وارزش پايين تر شرکت خواهند بود. هزينه هاي ورشکستگي درواقع نوعي زيان مرده تلقي مي شوند وسهامداران نمي توانند آنها را ازطريق تنوع سرمايه گذاري، حتي اگرفرايند تعالي بازار کارا فرض شود، منتقل نمايند. هرچه درجه اهرم بيشترشود، سرمايه گذاران ناگزير خواهند بود که قيمت سهام را بيشتر کاهش دهند. اين وضعيت درنمودار شماره (۱-۲) نشان داده شده است .
نمودار شماره ( ۱-۲ ): تاثير هزينه هاي ورشکستگي بر ساختار سرمايه (رهنماي رودپشتي وديگران،۱۳۸۵،ص۵۰۳)۱٫
در شکل فوق نرخ بازده موردانتظار سهامدار keبه دوبخش تقسيم مي شود:
نرخ بازده بدون مخاطره، I به اضافه صرف ريسک تجاري.
اين صرف روي محورعمودي، به صورت تفاوت ميان نرخ بازده موردانتظارساختارسرمايه اي که تماماً ازسهام عادي تشکيل شده ونرخ بازده بدون خطرنشان داده شده است. همچنان که بدهي افزايش مي يابد، نرخ بازده موردانتظارنيزافزايش مي يابد واين مقدار اضافي صرف خطرمالي را نشان مي دهد. چنانچه هزينه هاي ورشکستگي وجود نداشته باشد، بازده مورد انتظار به صورت خطي افزايش مي يابد، درصورت وجود هزينه هاي ورشکستگي وافزايش احتمال ورشکستگي با وجوداهرم، انتظار مي رود که نرخ بازده مورد نياز بعد ازحد معيني ازاهرم با آهنگي افزاينده افزايش يابد. در بدو امرممکن است احتمال ورشکستگي ناچيز و قابل اغماض باشد، دراين صورت اثرآن برارزش سهام وهزينه سرمايه کم و يا صفرخواهد بود. باافزايش اهرم، اثرآن برارزش سهام وهزينه سرمايه نيز افزايش مي يابد وتا جايي که دراهرمهاي خيلي بالا اين اثر بسيار قابل توجه خواهد شد (رهنماي رودپشتي وديگران،۱۳۸۵،ص ۵۰۳)۱٫
۷-۲-۲ ماليات وهزينه هاي ورشکستگي
از آنجا که ممکن است اهرم، مزيت مالياتي خاصي براي شرکت دربرداشته باشد، هرچه شرکت درجه اهرم خود را افزايش دهد، ارزش فعلي سپرمالياتي افزايش خواهد يافت. درچنين وضعيتي جمع ارزش شرکت عبارت است از:
ارزش فعلي خالص سپر مالياتي مربوط به بدهي+ارزش شرکت بدون اهرم=ارزش شرکت
همچنانکه اهرم افزايش مي يابد، قسمت راست معادله نيز فزوني مي گيرد بطوريکه ارزش شرکت نيز افزايش مي يابد. هرچه اهرم بيشترو بيشترمي شود، عدم اطمينان ونامعلومي سپرمالياتي افزايش درارزش را کاهش مي دهد. عليرغم اين کاهش، اگر فقط به اثرخالص مالياتي توجه کنيم، نسبت بدهي بالا نيزمطلوب خواهد بود. چنانچه هزينه هاي ورشکستگي را درنظربگيريم واگراحتمال ورشکستگي با يک آهنگ فزاينده نسبت به اهرم افزايش يابد، اهرم زياد احتمالاً توسط سرمايه گذاران ازطريق کاهش قيمت سهام جريمه مي شود. درجهاني که هم ماليات وجود دارد وهم هزينه هاي ورشکستگي، احتمال وجود يک ساختار سرمايه بهينه نيز وجود دارد. درحالي که اثرخالص مالياتي تاثيرمثبتي برارزش مي گذارد، هزينه هاي ورشکستگي تاثير منفي برجاي خواهد گذاشت.
درابتداي استفاده ازاهرم، دليل وجود مزيت مالياتي بدهي، ارزش شرکت افزايش خواهد يافت. به تدريج، دورنما و پيش بيني ورشکستگي به طور فزاينده اي افزايش مي يابد.
اين فکرهمراه با نامعلومي سپرمالياتي، سبب خواهد شد که ارزش شرکت با آهنگي نزولي افزايش يابد. همچنانکه بيشتروبيشتراز اهرم استفاده مي شود، اثرخالص مالياتي خنثي مي گردد وارزش شرکت تقليل مي يابد.
معادله قبل را مي توان به صورت زير بيان کرد:
ارزش فعلي خالص سپرمالياتي بدهي + ارزش شرکت بدون اهرم = ارزش شرکت ارزش فعلي هزينه هاي شرکت+
اثرمشترک مالياتها وهزينه هاي ورشکستگي درنمودار شماره(۲-۲) نشان داده شده است:
نمودارشماره ( ۲-۲): ماليات و هزينه هاي ورشکستگي (رهنماي رودپشتي وديگران،۱۳۸۵، ص۵۰۶)۱٫
دراين شکل خط اثر خالص مالياتي با افزايش اهرم و نامعلومي سپرمالياتي کم کم انحنا پيدا مي کند و کاهش مي يابد. درهر صورت، هزينه هاي ورشکستگي سبب مي شوند که سرانجام ارزش شرکت کاهش پيدا کند. ازلحاظ تعريف، ساختارسرمايه بهينه نقطه اي است که در آن نقطه ارزش شرکت به حداکثر خود مي رسد. بنابراين يک بده بستان ميان آثار مالياتي مربوط به اهرم وهزينه هاي مورد انتظار غير خطي ورشکستگي وجود دارد که وقتي اهرم به وراي اين نقطه کشانده مي شود، آنرا به حالت تعادل درمي آورد. ضمن اينکه مالياتها وهزينه هاي ورشکستگي ازمهمترين نواقص درتصميمات مربوط به ساختار سرمايه مي باشند، نواقص ديگري نيز وجود دارد که از اهميت برخوردارند. با استفاده ازروش ارجحيت وضعيت، آلن گروس ورابرت ليتزنبرگر نشان دادند که درشرايط ناپيوسته اقتصادي رابطه بين ارزش شرکت با افزايش اهرم تا حد معيني افزايش مي يابد، افزايش بيشتربدهي باعث تغييرشرايط شرکت ازحالت فعال به شرايط ورشکسته خواهد انجاميد. دراين حد، ارزش شرکت نزول کرده که ناشي از خسارت ورشکستگي مي باشد (رهنماي رودپشتي وديگران،۱۳۸۵،ص ۵۰۶)۱٫
۸-۲-۲ صورت وضعيت مالي

مطلب مشابه :  پایان نامه با کلید واژه هایحقوق جزا، قانون مجازات، ارتکاب جرم

دیدگاهتان را بنویسید